Zero contango czyli wsteczny rynek srebra

Na przełomie stycznia i lutego, doszło do zmiany struktury cen kontraktów terminowych na rynku srebra. Dla przypomnienia, kontrakt terminowy jest to umowa zawarta pomiędzy dwiema stronami, w której pierwsza zobowiązuje się do dostarczenia danego towaru w określonym terminie a druga do jego odbioru. W momencie powstania kontraktu ustala się też cenę, po której nastąpi transakcja. W przypadku kontraktów futures notowanych na giełdzie jedną stroną transakcji jest giełda a drugą inwestor, a kontrakty są standaryzowane, czyli giełda określa terminy ich realizacji i ilość towaru na który opiewają. W przypadku kontraktów terminowych na srebro notowanych na rynku COMEX mamy 18 różnych terminów wygaśnięcia, z których najdalszy wygasa za około cztery i pół roku. (aktualnie najdłuższy termin do wygaśnięcia ma kontrakt z grudniu 2015 roku). Każdy kontrakt opiewa na 5000 uncji srebra.

Na cenę kontraktu terminowego wpływ ma kilka czynników, najważniejsze z nich to aktualna wolna od ryzyka stopa procentowa i czas do wygaśnięcia kontraktu. Sytuacja, w której ceny kolejnych kontraktów terminowych są wyższe niż obecna cena spot oraz jeżeli rosną one coraz bardziej w miarę zwiększania się terminu do ich wygaśnięcia nosi nazwę contango. Analogicznie, sytuacja odwrotna, w której ceny kontraktów spadają i są niższe od ceny spot to rynek wsteczny czyli backwardation.

Wykres kontraktów terminowych będących w contango przypomina krzywą wzrostową, to znaczy ceny kontraktów rosną wraz z terminem do wygaśnięcia. Dwa poniższe wykresy przedstawiają odpowiednio contango na rynku złota i platyny.

Metale szlachetne notowane są w contango. Sytuacja, kiedy występuje rynek wsteczny jest bardzo rzadka i sugeruje brak dostępności metalu. Obecnie złoto, pallad i platyna notowane są w contango, srebro natomiast notowane jest w backwardation.

Jak kształtował się rynek wsteczny na srebrze:

31 stycznia wykres przypominał jeszcze zwykłe contango

Już 4 lutego ceny kontraktów z dalszymi terminami do wygaśnięcia zaczęły spadać

16 lutego już tylko kilka kontraktów było droższych od ceny spot

18 lutego ukształtował się pełny rynek wsteczny – backwardation

Obecnie (31.03.2011), struktura cen uległa pewnej zmianie, poczynając od maja 2011 aż do lipca 2012 ceny kontraktów terminowych znajdują się powyżej ceny spot, natomiast dalsze terminy wyceniane są dużo niżej

Inwestowanie w srebro cz VI - ustawa Dodd-Frank i ustanowienie limitów wielkości pozycji na rynku srebra

Prezydent USA podpisał 21.07.2010 roku ustawę „Dodd-Frank reforma Wall Street i ochrona konsumentów (Ustawę zaproponowali w 2009 roku Chris Dodd i Barney Frank).

Głównym problemem, jaki uwidocznił się podczas ostatniego kryzysu jest ewidentny brak przejrzystości w finansach dużych przedsiębiorstw. Kiedy problemy zaczęły narastać okazało się, że trudno jest oszacować ich skalę oraz ryzyko jakie niosą ze sobą. Wynikało to z tego, że wiele transakcji zawieranych przez instytucje finansowe nie przechodziło przez giełdy i nie podlegało ich regulacjom informacyjnym.

Ustawa ta, miedzy innymi, będzie starała się zmusić duże przedsiębiorstwa do handlu derywatami (różnymi instrumentami finansowymi) na odpowiednio uregulowanych rynkach, aby uczynić ten handel bardziej przejrzystym.

Dodatkowo ustawa ta nakłada na CFTC obowiązek ustanowienia limitów wielkości pozycji na rynkach kontraktów terminowych na metale (w tym srebro), energię i produkty rolne. Ma to przeciwdziałać spekulacją i manipulacją na tych rynkach. Komisja dostała na to 6 miesięcy, czyli termin mija w połowie stycznia 2011 roku. Jak na razie nie wiele słyszy się w tej sprawie i nie wiadomo czy termin ten zostanie dotrzymany.

Ustanowienie limitów na rynku srebra będzie miało ogromne znaczenie, ponieważ uderzy w posiadacza skumulowanych krótkich pozycji, czyli JP Morgan. Istnieje jednak ryzyko, że CFTC ustalając limity zezwoli na pewne wyjątki obejmujące pozycje posiadane przez JPM, wtedy mogą one nie mieć wielkiego wpływu na cenę srebra.

Jeżeli jednak limity zostaną ustanowione bez żadnych wyjątków i na racjonalnym poziomie (na przykład 1500 kontraktów, czyli 7,5 mln oz), wtedy JP Morgan zmuszony zostanie do zamknięcia swoich krótkich pozycji windując przy tym cenę srebra.

POSUMOWANIE

Poniższe podsumowanie przedstawia w punktach argumenty przemawiające za dalszym wzrostem cen srebra:

1.     Deficyt budżetowy USA i innych rozwiniętych gospodarek, który niesie za sobą ryzyko drukowania pieniędzy w ogromnych ilościach (QE1, QE2 itd.). Wpływa to na wzrost cen złota a co za tym idzie srebra.

2.     Wieloletnia przewaga konsumpcji srebra nad jego produkcją powodująca wyczerpanie się jego rezerw.

3.     Mało elastyczna podaż srebra

4.     Leasing srebra.

5.     Popyt inwestycyjny rosnący wykładniczo.

6.     Skumulowane krótkie pozycje na Comex-ie, należące do jednego banku.

7.     Możliwość ustanowienia limitu pozycji.

8.     Relatywnie bardzo niewielki rozmiar rynku. Duży przypływ kapitału może doprowadzić do znaczącej zmiany ceny.

9.     Utrzymująca się na wysokim poziomie wartość GSR. Można spodziewać się, że wróci ona do swojej naturalnej wartości 1:16.

Inwestowanie w srebro cz V - rynek kontraktów terminowych na srebro

COMEX i LBMA to dwie największe giełdy handlujące srebrem.

LBMA, czyli giełda w Londynie ma bardzo restrykcyjne zasady informacyjne, dlatego trudno jest dowiedzieć się czegoś więcej na temat srebra przechowywanego przez nią.

COMEX to giełda amerykańska należąca do CME group. W swoich sejfach przetrzymuje odpowiednie rezerwy srebra, potrzebne do obrotu metalem. Jeszcze w latach 90-tych zeszłego wieku, ilość przechowywanego srebra wynosiła grubo ponad 200 mln oz. Ostatnio spadła do bardzo niskiego poziomu 107 mln oz. Przechowywane srebro podzielone jest na dwie kategorie:

-kategoria zarejestrowana (registered), srebro trzymają tutaj głównie dilerzy, może być ono sprzedane praktycznie natychmiast.

-kategoria zakwalifikowana (eligible), srebro przechowywane w tej kategorii należy głównie do inwestorów i wymaga dodatkowych formalności, aby mogło być sprzedane. Kategoria ta jest ważna, ponieważ wskazuje ile srebra jest trzymane przez inwestorów, spodziewających się wzrostu cen metalu.

Na obydwu giełdach kupuje się i sprzedaje kontrakty terminowe, czyli umowy dostarczenia srebra w określonym terminie i po określonej cenie.

Zilustrujmy to przykładem transakcji pomiędzy niewielką kopalnią srebra a jubilerem. Załóżmy, że z początkiem roku jubiler zlecił swojemu brokerowi zakup na giełdzie 2000 uncji srebra z dostawą w październiku, w tym samym czasie kopalnia srebra sprzedać chce 2000 uncji srebra, także z dostawą w październiku. Obydwa zlecenia wędrują na giełdę, gdzie brokerzy spotykają się, ustalają cenę i zawierają umowę. W ten sposób obie strony związują się kontraktem terminowym. Jubiler jest stroną kupującą metal, czyli posiada długą pozycję na srebro, kopalnia natomiast zobowiązuje się do sprzedania 2000 uncji srebra, czyli jest w posiadaniu krótkiej pozycji.

Na Comex-ie mamy następujące miesiące dostawy: styczeń, marzec, maj, lipiec, wrzesień grudzień. Jeden kontrakt terminowy na srebro opiewa na 5000 uncji, czyli jego wartość przy cenie srebra 25$/oz wynosi 125000$. Jednak samo kupno kontraktu wymaga jedynie złożenia depozytu zabezpieczającego w wysokości 7250$ (wartość ta jest może być zmieniana w zależności od ceny srebra). Na Comex-ie większość graczy to spekulanci nie zainteresowani kupnem i odbiorem srebra w postaci metalu. Mogą oni zrezygnować z dostawy srebra, jeżeli przed miesiącem dostawy przerolują kontrakt na dalszy miesiąc albo sprzedadzą go.

O tym, jaka grupa inwestorów giełdowych kupuje lub sprzedaje kontrakty na rynku Comex, można sprawdzić analizując raporty CFTC – Komisji Rynków Terminowych (www.cftc.gov). Dwa najbardziej przydatne raporty to:

-cotygodniowy raport COT (Commitment of traders), wskazuje on zaangażowanie odpowiednich grup inwestorów na rynku kontraktów terminowych.

Raport podzielony jest na trzy części, każda z nich to inny typ inwestora. Pierwsza część to Non-commercials, czyli duzi spekulanci, fundusze inwestycyjne itp. Druga część to Commercials, czyli duże banki, producenci itd. Trzecią grupę stanowią Non-reportables, czyli drobni inwestorzy. Raport pokazuje ile kontraktów posiada każda z wymienionych wyżej grup inwestorów.

Przykładowa tabela raportu COT

SILVER - COMMODITY EXCHANGE INC.          Liczba otwartych pozycji: 147,685

NON-COMMERCIAL			COMMERCIAL		TOTAL		NONREPORTABLE POSITIONS
LONG	SHORT	SPREADS	LONG	SHORT	LONG	SHORT	LONG	SHORT
40,307	9,881	36,383	37,420	84,273	114,110	130,537	33,575	17,148

Każdy kontrakt – 5000 uncji srebra

Analizując raporty COT przez ostatnie dwa lata, widać wyraźnie znaczący udział Commercials w segmencie krótkich pozycji. Nie byłoby w tym nic dziwnego, ponieważ w grupie tej znajdują się kopalnie wydobywające srebro, które zajmują krótkie pozycje, aby sprzedać wydobyty metal. Jednak dowiemy się z następnego raportu, że dużą liczbę krótkich pozycji w segmencie Commercials posiadają banki. Poniższe dwa wykresy pokazują udział netto segmentu Commercials w całości rynku (czyli różnicę pomiędzy ilością krótkich i długich pozycji). Wskaźnik ten oznaczany jest NCS – Net Commercial Shorts:

 

-drugim bardzo ważnym źródłem informacji jest comiesięczny „Raport zaangażowania banków” (Bank Participation Report). Wskazuje on, jaki procent kontraktów terminowych jest w posiadaniu banków.

Przykładowa tabela raportu BPR

CMX SILVER  

Banks	Long Ftures	[%]	Short futures	[%]	Open Interest
U.S.	899	0.6	30,760	19.4
NON U.S.	2,977	1.9	5,776	3.6
	3,876	2.4	36,536	23.0	158,633

W powyższych raportach można dostrzec bardzo ciekawą rzecz, a mianowicie bardzo znaczący udział banków przetrzymujących krótkie pozycje w kontraktach na srebro. (Krótkie pozycje, czyli zobowiązanie do sprzedaży srebra). Konkretnie chodzi o jeden bank JP Morgan Chase, to on jest posiadaczem większości krótkich pozycji (można to udowodnić za pomocą raportu OCC – Office of the Comptroller of the Currency).

Bank ten wszedł w posiadanie tych pozycji przejmując w marcu 2008 roku Bear Stearns, który był ich wcześniejszym posiadaczem. Przyjrzyjmy się temu faktowi, ponieważ ma on kluczowe znaczenie dla ceny srebra. Długie pozycje na Comex-ie rozproszone są pomiędzy wielu różnych inwestorów, krótkie natomiast są skoncentrowane w rękach kilku dużych banków. Według wielu analityków, tak duża koncentracja krótkich pozycji w rękach kilku instytucji finansowych powoduje sztuczne zaniżenie kursu srebra. Jeżeli jeden bank jest w posiadaniu 25% procent rynku, to może bardzo znacząco wpływać na jego cenę. Proceder ten trwa już od wielu lat i paradoksalnie powoduje, że srebro z roku na rok staje się potencjalnie coraz lepszą inwestycją, ponieważ cena jego jest zaniżana a rezerwy wyczerpują się. Wcześniej czy później problem ogromnych, skumulowanych krótkich pozycji w rękach banków musi zostać rozwiązany, co powinno spowodować znaczący wzrost ceny metalu.

Poniższe wykresy przedstawiają udział JP Morgan w rynku srebra na Comex-ie. Pierwszy wykres to udział procentowy krótkich pozycji posiadanych przez bank w stosunku do całkowitej ilości otwartych pozycji. Drugi wykres pokazuje to samo tylko zamiast wartości procentowych podane są ilości kontraktów (każdy kontrakt to 5000 oz)  

Inwestowanie w srebro cz IV - leasing srebra

Według Teda Butlera, analityka zajmującego się badaniem rynku srebra, jest to jeden z najważniejszych obecnie czynników, który może przyczynić się do wzrostu ceny metalu. Dla wielu innych leasing srebra a w szczególności złota to jeden z największych „przekrętów” ostatnich czasów.

Czym jest leasing srebra?

Załóżmy, że bank centralny posiada duże rezerwy złota i srebra, ukryte w swoich dobrze strzeżonych sejfach, Metale te leżą spokojnie w postaci sztab, generując jedynie koszty wynikające z ich przechowywania. Bankierzy wpadli na bardzo ciekawy pomysł, a mianowicie „bezużyteczny” do tej pory metal pożyczają na bardzo niewielki procent rzędu 0.5 – 1% co i tak im się opłaca, biorący pożyczkę natomiast zobowiązuje się do oddania metalu za jakiś określony czas. Instytucja, która pożycza metal sprzedaje go od razu na rynku i w konsekwencji jest w posiadaniu kredytu oprocentowanego na jedyne 0.5%. Pośrednikiem w takich transakcjach są zwykle duże banki. Część firm biorących srebro i złoto w leasing stanowią kopalnie, które finansują w ten sposób swój rozwój a pożyczkę spłacają z przyszłego wydobycia.

Ale co się dzieje z wyciągniętym z sejfów, wyleasingowanym a następnie sprzedanym przez pożyczkobiorców srebrem i złotem?

Jeśli chodzi o złoto to można przypuszczać, że prędzej czy później znajdzie się w innych sejfach lub zostanie przetworzone na monety, biżuterię lub cokolwiek innego.

Sprawa ze srebrem wygląda jednak zupełnie inaczej. Praktycznie całe srebro wyleasingowane przez ostatnie 20 lat (proceder ten według Teda Butlera trwa już tak długo) trafiało do zakładów przemysłowych, gdzie było przerabiane na podzespoły elektroniczne, sprzęt fotograficzny, baterie itp. a następnie nie odzyskiwane bezpowrotnie wracało do ziemi.

Według T. Butlera do tej pory wyleasingowane zostało około 150 mln oz złota i 1 mld oz srebra. Jeżeli spojrzeć na to przez pryzmat rocznego wydobycia, które wynosi 710 mln oz, to okazuje się, że wyleasingowano prawie 1,5 roku całego światowego wydobycia srebra. Transakcje leasingu są zwykle krótkoterminowe, jednak są ciągle rolowane na następny okres czasu.

Warto zastanowić się, co będzie, kiedy banki zażądają zwrotu wyleasingowanego srebra, którego już dawno nie ma. Czy zadowolą się rozliczeniem w postaci zwykłych „papierowych” pieniędzy, czy też zażądają zwrotu metalu?

Jeżeli zażądają jego zwrotu, to skąd wziąć dodatkowy miliard uncji srebra, albo może lepiej spytać, po jakiej cenie?