Analiza rynku srebra, 18 marca 2011

Trzeci tydzień z rzędu ceny metali szlachetnych zniżkują. Od załamania cen w ostatni dzień lutego, kiedy początkowo ceny ostro wybiły się do góry i wydawało się że droga do wzrostów została otwarta, ceny srebra spadły 12%. Nie był to jednostajny spadek przypominający panikę, a raczej stopniowe obniżanie się ceny przedzielane wzrostowymi korektami. Za wyjątkiem środy sprzed trzech tygodni, kiedy rozpoczęły się spadki i nastąpił minikrach, ruch cen nie przypomina ostrych zjazdów cen z maja i września zeszłego roku. Na rynku srebra od poniedziałku do środy ceny spadały, co doprowadziło do przełamania średnich 50 i 200 dniowej. Ta sama sytuacja ma miejsce na rynku złota. Nie oznacza to od razu, że przechodzimy w trend spadkowy. Ceny często przecinają swoje średnie kiedy poruszają się horyzontalnie. Samo przebicie średnich ma często znaczenie dla funduszy technicznych, które inwestują w oparciu o wskazania z wykresów cenowych. Jednymi z sygnałów zajęcia bądź zamknięcia pozycji są właśnie przecięcia średnich na wykresie.

Ostatecznie ceny srebra zamknęły tydzień na poziomie 32,5 $/oz, co stanowi spadek o 1,74 dolara czyli 5,1%. W tym samym czasie złoto spadło o 50,8 dolara (3%), kończąc piątkową sesję na poziomie 1659,4 $/oz. Ze względu na nierównowagę w spadku obydwu metali wskaźnik GSR rozszerzył się do poziomu 51,06 pkt.

We wtorek 13 marca miało miejsce posiedzenie Komisji Otwartego Rynku (FOMC). Obeszło się bez niespodzianek, a polityka dotycząca stóp procentowych nie uległa zmianie. Dalej znajdujemy się w punkcie, kiedy do drugiej połowy 2014 roku stopy procentowe utrzymane będą na minimalnych poziomach. Można powiedzieć, że Komisja widzi przyszłość w trochę lepszych barwach niż jeszcze miesiąc temu, sugerując wyższy wzrost gospodarczy oraz stopniowy spadek bezrobocia w najbliższym czasie.

„The Committee expects moderate economic growth over coming quarters and consequently anticipates that the unemployment rate will decline gradually toward levels that the Committee judges to be consistent with its dual mandate”

FOMC spodziewa się także wzrostu inflacji ze względu na drożejącą ropą naftową, jednak zastrzega że będzie to jedynie miało chwilowe znaczenie. Ostatnio ceny paliw poszły mocno do góry co spotkało się z reakcją USA i UK, które dogadały się w sprawie uwolnienia części rezerw ropy naftowej.  

Z wydarzeń rynkowych mijającego tygodnia warto odnotować wzrost amerykańskiego długu do 15,56 biliona dolarów (link), który zwiększył się w przeciągu trzech ostatnich miesięcy (od połowy grudnia) o 460 mld$. Jak widać utrzymanie wzrostu gospodarczego i spadku bezrobocia, które zaznaczył FOMC w swoim oświadczeniu, kosztuje na prawdę słono. 

W piątek opublikowany został raport Commitment of Traders, który nie przyniósł dużych zmian. Najwięksi inwestorzy dalej zapakowani są w krótkie pozycje i miniony tydzień nie wiele tu zmienił. Ostatni dzień zbierania danych do raportu to wtorek, dlatego COT nie obejmuje środowych silnych spadków, oraz ich odreagowania w drugiej części tygodnia. Okres który obejmuje raport wypadł dosyć dziwnie, ponieważ ceny srebra w tym czasie wzrosły z 32,9 do 33,4 $/oz pomimo ogólnego trendu spadkowego. Na rynku srebra liczba krótkich pozycji netto w posiadaniu commercials spadła o 165 kontraktów, do poziomu 35631 sztuk. Wydzielona grupa czterech największych inwestorów czyli Top4 praktycznie nie zmieniła swojego posiadania krótkich pozycji. Spadło ono minimalnie o 44 pozycje do poziomu 28156 sztuk.

Na rynku złota sytuacja wyglądała trochę odmiennie. Liczba krótkich pozycji netto w posiadaniu commercials spadła o 8,5 tysiąca kontraktów do poziomu 191,7 tysiąca sztuk. W przeciągu ostatnich dwóch tygodni najwięksi gracze wyrzucili z portfela 55 tysięcy krótkich pozycji, co jest naprawdę dobrym wynikiem. Dodatkowo w środę kiedy ceny kruszcu zniżkowały o prawie 2% przy bardzo dużych obrotach, po wcześniejszym przełamaniu średniej MA-50, struktura krótkich pozycji prawdopodobnie poprawiła się jeszcze bardziej. Tego dowiemy się dokładnie w następny piątek po publikacji kolejnego raportu COT.

W komentarzach padło ostatnio pytanie, czy producenci srebra to commercials i czy sprzedają oni swoją przyszłą produkcję na rynku terminowym. Patrząc z szerszej perspektywy chodzi zapewne o to, czy krótkie pozycje na Comexie mogą pochodzić od producentów srebra, czyli mieć pokrycie w przyszłym wydobyciu kruszcu. Jeżeli istniała by taka sytuacja, wtedy nie byłoby mowy o nadużyciu. Kopalnie mogą sprzedawać swoje przyszłe wydobycie po z góry określonej cenie. Po to został stworzony rynek terminowy, aby można było z góry zaplanować swoje zyski (kopalnie sprzedające na termin) lub wydatki (kupujący na termin). Wszystko to ma na celu obniżenie ryzyka. Kopalnia która chce rozpocząć produkcję, może uzyskać w ten sposób środki na pokrycie początkowych kosztów działalności.

Producenci zaliczani są do kategorii Commercials w grupie „Producers and Merchants, Processors & Users”, czyli producenci i handlowcy/hurtownicy. CFTC w ramach rozszerzonego raportu COT (link) publikuje co tydzień poziom zaangażowania tej grupy w długie i krótkie pozycje na rynku. W przeciągu ostatnich sześciu lat wyglądało ono tak:

Przykładowo od końca grudnia 2011 roku, czyli od początku fali wzrostowej, producenci i handlowcy zwiększyli ilość krótkich pozycji netto z 32,8 do 44,7 tysiąca sztuk, czyli około 12 tysięcy sztuk. Ponieważ grupa ta nie jest jednorodna, czyli nie obejmuje jedynie producentów, ciężko powiedzieć czy mieli oni jakikolwiek udział w tym wzroście.

Wskazówek dotyczących zaangażowania kopalni srebra na rynku terminowym można jednak poszukać gdzie indziej. GFSM publikuje „hedge books”, czyli księgi opisujące hedging produkcji. Co roku podawana jest liczba uncji sprzedana (hedging) bądź odkupiona (de-hedging) na rynku terminowym przez kopalnie. Jeszcze przed upadkiem Lehman Brothers, hedging był prawdziwym utrapieniem dla firm wydobywających srebro i złoto. Ceny kruszców były bardzo niskie, złoto oscylowało w granicach 300 $/oz, srebro miało problemy z przebiciem poziomu 5 $/oz. Otwarcie kopalni trwa długo i jest bardzo kosztowne, dodatkowo trzeba w to wliczyć koszt wcześniejszych prac eksploracyjnych, których tylko część kończy się odkryciem złoża, a i tak nie zawsze wydobycie ma ekonomiczny sens. Przy niskich cenach kruszców sytuacja producentów była nie do pozazdroszczenia. Dlatego wyprzedawali oni wprzód swoją produkcję zaniżając dodatkowo bieżące ceny. Dla bankierów była to wymarzona sytuacja. Rynek dusił się pod ciężarem nadmiernej podaży, ceny nie były w stanie rosnąć, a papierowy dolar był niewątpliwie górą. Wszystko zmieniło się wraz z rozpoczęciem hossy na rynku złota w 2001 roku. Wtedy zapchane hedge books zaczęły bardzo ciążyć  producentom kruszców. Pomimo że ceny zaczęły piąć się do góry musieli oni sprzedawać wydobywany metal po niskich, wcześniej ustalonych cenach. Niestety ceny energii także zaczęły rosnąć, a co za tym idzie wydobycie stawało się coraz droższe. Akcjonariusze firm wydobywczych wpadli z deszczu pod rynnę. Wcześniej ceny kruszców były sztucznie niskie, teraz co prawda rosły ale ze względu na to, że produkcja była już wcześniej sprzedana, firmy nie zarabiały zbyt wiele. Konsekwencją wzrostu cen kruszców był proces odkupywania krótkich pozycji na rynku, czyli dehedging. Tak jak wcześniej sprzedaż na termin tłumiła wzrosty, tak teraz dehedging dodatkowo je wspomagał. Przez następne lata firmy zdołały „wyczyścić” księgi z nieekonomicznych krótkich pozycji. 

Wracając do pytania, czy producenci sprzedają obecnie swoją przyszłą produkcję na Comexie, warto zajrzeć do raportu GFMS (link). Na stronie nr 13 przedstawiony jest diagram opisujący podaż srebra w 2010 roku i wstępne podsumowanie podaży w 2011 roku. Jak widać hedging stanowił jedynie 5% światowej podaży srebra w 2010 roku, a rok później już tylko 3%. Wykres na stronie 17 pokazuje łączną wartość hedgingu, która szacowana jest w 2011 roku, na około 120 mln oz. Dodatkowo dane te obejmują całą światową podaż, której Comex jest tylko częścią. Jeżeli kopalnia chce sprzedać swoją przyszłą produkcję, nie musi wcale robić tego na Comexie, może zastosować kilka innych metod. Tak było w przypadku Minera Frisco, która w 2010 roku sprzedała kontrakty opiewające na 70 mln oz srebra (link). Jednak były to pozagiełdowe kontrakty forward oraz wystawione opcje kupna.

Jeżeli hedging stanowił w 2011 roku 3% światowej podaży, a dodatkowo ta ilość wcale nie musiała trafić na Comex, to widać, że producenci nie są zaangażowani w dużym stopniu w krótkie pozycje na tym rynku. Dodatkowe informacje dotyczące hedgingu są publikowane przez Silver Instytute, gdzie w corocznym zestawieniu popytu i podaży (link) widać zachowanie producentów srebra na przestrzeni ostatnich 10 lat. Przykładowo od 2006 do 2009 roku kopalnie zmniejszały swoje hedge books. W 2010 roku skuszone wysokimi cenami kruszcu, na czele z Minera Frisco zaczęły ponownie sprzedawać przyszłą produkcję.

Ilość srebra w posiadaniu SLV zmniejszyła się nieznacznie o 0,34 mln oz i wynosi obecnie 313,5 mln oz. Fundusz praktycznie nie zareagował na ostatnią przecenę. Pomimo spadku ceny srebra o 12%, SLV poszło w odwrotnym kierunku i zwiększyło swoje zapasy o kilkanaście ton srebra. Może mieć to związek z likwidacją krótkich pozycji na udziały w funduszu. Raport na ten temat będzie dostępny za tydzień. Po wydarzeniach z ostatniego miesiąca, kiedy liczba krótkich pozycji gwałtownie malała, można przewidywać, że podobna dynamika będzie się jeszcze jakiś czas utrzymywać. 

Comex zanotował zwiększenie zapasów, które wynoszą obecnie 132.230.863 oz srebra. Jest to 1,3 mln oz więcej niż tydzień temu i najwyższy poziom od wielu miesięcy. Marzec jest miesiącem dostawy srebra na Comexie. Przez trzy tygodnie rozliczonych i dostarczonych został 1277 kontraktów, opiewających na 6,39 mln oz kruszcu.

Po bardzo słabym lutym sprzedaż Silver Eagle powróciła do swojej normalnej dynamiki. W tym miesiącu sprzedano już ponad 1,6 mln sztuk jednouncyjnych monet.

January                6,107,000
February              1,490,000
March                  1,647,000
Total                     9,244,000

Wracając jeszcze do zeszłotygodniowego wywiadu z Bartem Chiltonem, członkiem Komisji Rynków Terminowych (CFTC), widać jaki progres nastąpił w ostatnich latach w temacie koncentracji krótkich pozycji na rynku kruszców. Jeszcze przed erą internetu, temat nie był znany praktycznie nikomu. Mainstream Media nie interesowały się nim bądź go unikały, czyli był on praktycznie poza zasięgiem większości inwestorów. Potem wraz z wyczerpaniem się amerykańskich rezerw metalu i pojawiającym się corocznie deficycie, sprawa srebra zaczęła przykuwać uwagę niektórych inwestorów. Wpisywało się to w rozpoczęcie fali wzrostowej która wyniosła notowania kruszcu z poniżej 5 do ponad 20 $/oz. W 2006 roku powstał SLV który udowodnił, że w metal można inwestować łatwo i bez dużych kosztów. Wraz z upadkiem Lehman Brothers nastąpiło gwałtowne załamanie cen, które wprawiło w frustrację większość nielicznych inwestorów posiadających srebro. Tym bardziej, że wraz ze spadającymi gwałtownie cenami, kruszec był praktycznie nie do dostania na rynku detalicznym, a na dostawę czekało się kilka miesięcy. Mniej więcej w tym samym czasie upadający Bear Stearns został przejęty przez JPMC i sprawa skoncentrowanych krótkich pozycji wyszła na jaw. Próżno było jednak znaleźć jakiekolwiek informacje o tym w głównych mediach, pomijając katastroficzne wieści opisujące krach na rynku srebra. W między czasie budzi się z uśpienia popyt inwestycyjny, który po latach stagnacji gwałtownie rośnie w 2009 roku. Rok później inwestorzy kupują 280 mln oz kruszcu, a pomyśleć że jeszcze kilka lat wcześniej kupowali dziesięć razy mniej. W tym czasie w internecie można już znaleźć całą masę informacji na ten temat, który jednak ciągle pozostaje „poza radarem” uczestników rynku. W mediach nadal panuje cisza, poza tym, że Peter Shiff i Jim Rogers zachęcają do inwestycji w srebro. Do CFTC przychodzi Bart Chilton (2007), oraz Gary Gensler (2009), którzy na fali kryzysu są odpowiedzialni za ustawę reformującą Wall-Street. Wtedy też pojawiają się pierwsze nieśmiałe informacje ze strony Chiltona, który stwierdza że z rynkiem srebra coś jest nie tak. I w końcu mamy ten wywiad w telewizji Fox, gdzie otwarcie mówi się o koncentracji na rynku srebra i złota, wraz z twierdzeniem, że taka sytuacja może prowadzić do sztucznego ustalania ceny. Temat ten dalej znajduje się poza głównymi mediami, ale powyższy przykład pokazuje, że coś się jednak zmienia. Jest szansa że im więcej ludzi będzie o tym wiedziało tym ciężej będzie go ignorować.

Na koniec warto posłuchać jeszcze jednego wywiadu, tym razem z Tedem Butlerem dla Financial Sense (link). Opowiada on o czasie, kiedy cała sprawa ze srebrem się zaczęła, czyli prawie 30 lat temu, a także o załamaniu w 2008 roku i obecnej sytuacji na rynku.